Теперь блог переместился по адресу
http://www.sergei-cheremushkin.tk/
Добавлены полные тексты статей.
http://www.sergei-cheremushkin.tk/
Добавлены полные тексты статей.
понедельник, 27 мая 2013 г.
воскресенье, 13 марта 2011 г.
Как избежать ошибок при оценивании бизнеса: практическое руководство
Разместил новую работу на SSRN под названием "How to Avoid Mistakes in Valuation: guidelines for practitioners".
Почти книга - 98 страниц.
В дальнейшем планирую расширять.
Привожу аннотацию и ссылку для скачивания.
Abstract: The cash flows discounting is a conventional and theoretically sound approach to valuing firms and projects. Although it is intuitively easy and attractive, the practical implementation is not without challenges. At the first sight the discounting procedure is a simple and routine task, which does not involve much effort. But actually even in simple cases accurate valuation requires attention to plenty of details. The slightest negligence or insufficient knowledge of underlying theory can result in substantial inaccuracy.
Sometimes practitioners manifest the fatal conceit of professing disdain for theory. They presume that their experience provides a solid ground for developing complex models. As a result they mostly rely on their intuition and past situations and eventually encounter on fundamentally new or counter-intuitive problems where the intuition has no power and leads to mistaken decisions. In contrast theoretical understanding consists in rational thought and meaningful explanations about a given subject matter in its entirety, considering the matter from different sides and with investigation of cause and effect relationships. As well as the experience can be rich or poor, theories can be imperfect or even controversial. And actually not every set of words can be called a theory. Theory is constructed of a set of true interrelated logical statements about the subject under consideration and it reflects the up to date state of knowledge about the matter. With respect to valuation, theory plays a crucial role, as there are no simple empirical methods to find value of a business or project from observable data. The whole profession is erected on theoretical constructions such as concepts of utility, time value of money, risk avoidance, market equilibrium and other related economic, financial and accounting concepts. This implies not only strong attention to specific theoretical issues suggesting a meaningful guidance to practical problems but also a systematic view and deep understanding of interrelationships between various concepts and variables. Such understanding should be extended to building valuation models and calculations.
The present paper intends to investigate the most error-prone, obscure and controversial issues concerning valuation. It also covers some important moments that are often overlooked in textbooks and professional literature. Perhaps, a portion of the paper repeats existing research; however, it is inevitable to ensure a consecutive and consistent writing.
At the same time the paper has no purpose to revise the up to date theory, but is mostly oriented on systematization and filling the gaps. The paper focuses only on the practical matters and stands aside chiefly fundamental questions such as determining a magnitude of discount rate. A common wisdom says that knowing a few principles is worth the knowledge of a lot of facts. So the paper has a strong incentive to center mostly on revealing general rules instead of describing all possible cases and situations that may encounter in valuation practice and of providing detailed instructions on how to treat each of the special problems.
Keywords: Valuation, Cash Flow, WACC, Cost of Equity, Financial Leverage, Cost of Levered Equity, Cost of Unlevered Equity
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1785050
Почти книга - 98 страниц.
В дальнейшем планирую расширять.
Привожу аннотацию и ссылку для скачивания.
Abstract: The cash flows discounting is a conventional and theoretically sound approach to valuing firms and projects. Although it is intuitively easy and attractive, the practical implementation is not without challenges. At the first sight the discounting procedure is a simple and routine task, which does not involve much effort. But actually even in simple cases accurate valuation requires attention to plenty of details. The slightest negligence or insufficient knowledge of underlying theory can result in substantial inaccuracy.
Sometimes practitioners manifest the fatal conceit of professing disdain for theory. They presume that their experience provides a solid ground for developing complex models. As a result they mostly rely on their intuition and past situations and eventually encounter on fundamentally new or counter-intuitive problems where the intuition has no power and leads to mistaken decisions. In contrast theoretical understanding consists in rational thought and meaningful explanations about a given subject matter in its entirety, considering the matter from different sides and with investigation of cause and effect relationships. As well as the experience can be rich or poor, theories can be imperfect or even controversial. And actually not every set of words can be called a theory. Theory is constructed of a set of true interrelated logical statements about the subject under consideration and it reflects the up to date state of knowledge about the matter. With respect to valuation, theory plays a crucial role, as there are no simple empirical methods to find value of a business or project from observable data. The whole profession is erected on theoretical constructions such as concepts of utility, time value of money, risk avoidance, market equilibrium and other related economic, financial and accounting concepts. This implies not only strong attention to specific theoretical issues suggesting a meaningful guidance to practical problems but also a systematic view and deep understanding of interrelationships between various concepts and variables. Such understanding should be extended to building valuation models and calculations.
The present paper intends to investigate the most error-prone, obscure and controversial issues concerning valuation. It also covers some important moments that are often overlooked in textbooks and professional literature. Perhaps, a portion of the paper repeats existing research; however, it is inevitable to ensure a consecutive and consistent writing.
At the same time the paper has no purpose to revise the up to date theory, but is mostly oriented on systematization and filling the gaps. The paper focuses only on the practical matters and stands aside chiefly fundamental questions such as determining a magnitude of discount rate. A common wisdom says that knowing a few principles is worth the knowledge of a lot of facts. So the paper has a strong incentive to center mostly on revealing general rules instead of describing all possible cases and situations that may encounter in valuation practice and of providing detailed instructions on how to treat each of the special problems.
Keywords: Valuation, Cash Flow, WACC, Cost of Equity, Financial Leverage, Cost of Levered Equity, Cost of Unlevered Equity
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1785050
понедельник, 20 декабря 2010 г.
воскресенье, 19 декабря 2010 г.
среда, 15 декабря 2010 г.
Как правильно считать EBIT
Этот вопрос возникает очень часто, поскольку в литературе показатель часто упоминается вскользь, а формулы из разных учебников (а иногда и в одном и том же учебнике) разнятся. Поэтому изложу свою позицию по данному вопросу.
По EBITDA, мне кажется, все же нужно отталкиваться от определения "Прибыль до выплаты процентов и налогов". Поэтому берете чистую прибыль по РСБУ и добавляете налоговые статьи и процентный расход.
Подумайте сами, какой смысл называть один и тот же показатель EBITDA и "Операционная прибыль" (Прибыль/убыток от продаж)?
SEC свое мнение по этому поводу очень четко выразила
Просто раньше пытались считать EBITDA как операционную прибыль плюс амортизацию. SEC считает это мошенничеством и требует называть такой показатель как OIBDA.
Так что неоперационные доходы и расходы и доходы от участия в других организациях в EBIT все таки лучше включать. На практике те, кто SEC не отчитываются, делают кому как вздумается.
Рассчитать EBIT на основе операционной прибыли невозможно, поскольку в этом случае нечего добавлять (в операционную прибыль не входят расходы по процентам и налогам). Получается, что в этом случае будет эквивалентен операционной прибыли. Но использовать такой вариант нецелесообразно. Лучше и проще взять непосредственно операционную прибыль под своим истинным названием, поскольку она более понятна.
Еще, наверное, нужно пояснить суть показателя EBIT. Это оценка прибыли с позиций кредиторов. Дело в том, что привлекая дополнительные заимствования и увеличивая размер процентных расходов компания может вовсе избежать уплаты налога на прибыль, поскольку проценты вычитаются при расчете налога на прибыль. По этой причине они не должны беспокоить менеджеров и кредиторов при оценке способности компании обслуживать долги. Правда при этом вся прибыль достанется кредиторам. Именно поэтому EBIT нецелесообразно использовать для оценки акционерной результативности. В связи с этим, я, честно говоря, не очень понимаю причины столь высокой популярности показателя EBIT при оценке результативности компании. Нужно всегда иметь в виду его смысл и осознавать ограничения в использовании. Критики в англоязычном интернете предостаточно.
Результативность компании оценивается обычно с точки зрения инвесторов. А для них более осмысленными показателями являются NOPAT и прибыль после уплаты процентов и налогов.
Первоначально EBITDA использовался для определения способности компании обслуживать долги. Кредиторы, глядя на него, могут быстро определить, какую сумму процентных платежей «потянет» компания в ближайшей перспективе. Поскольку проценты по долгу сокращают налогооблагаемую прибыль, то вся сумма EBITDA может быть направлена на выплату процентов. Тогда чистая прибыль будет равна нулю. Налоги начисляются уже после выплаты процентов. Амортизация, как неденежный расход, также может быть полностью направлена на выплату долга. Правда, при этом компания не замещает износ своих основных средств. Но, кредиторов это волнует в последнюю очередь. На основе EBITDA вычисляются коэффициенты, которые лучше раскрывают способность компании привлекать, обслуживать и погашать долги, например, коэффициенты «EBITDA/Interest Expense» и «Total Debt/ EBITDA». Они используются даже солидными рейтинговыми агентствами.
Впервые изложено в рамках дисскуссии на форуме http://www.forum.cfin.ru
http://www.forum.cfin.ru/showthread.php?t=46881
По EBITDA, мне кажется, все же нужно отталкиваться от определения "Прибыль до выплаты процентов и налогов". Поэтому берете чистую прибыль по РСБУ и добавляете налоговые статьи и процентный расход.
Подумайте сами, какой смысл называть один и тот же показатель EBITDA и "Операционная прибыль" (Прибыль/убыток от продаж)?
SEC свое мнение по этому поводу очень четко выразила
Цитата:
| Question 14: Section I of the adopting release describes EBIT as "earnings before interest and taxes" and EBITDA as "earnings before interest, taxes, depreciation and amortization." What GAAP measure is intended by the term "earnings"? May measures other than those intended by the description in the release be characterized as "EBIT" or "EBITDA"? Does the exception for EBIT and EBITDA from the prohibition in Item 10(e)(1)(ii)(A) of Regulation S-K apply to these other measures? Answer 14: "Earnings" is intended to mean net income as presented in the statement of operations under GAAP. Measures that are calculated differently than those described as EBIT and EBITDA in the adopting release should not be characterized as "EBIT" or "EBIDTA." Instead, the titles of these measures should clearly identify the earnings measure being used and all adjustments. These measures are not exempt from the prohibition in Item 10(e)(1)(ii)(A) of Regulation S-K. http://www.sec.gov/divisions/corpfin...nongaapfaq.htm http://www.sec.gov/rules/final/33-8176.htm |
Просто раньше пытались считать EBITDA как операционную прибыль плюс амортизацию. SEC считает это мошенничеством и требует называть такой показатель как OIBDA.
Так что неоперационные доходы и расходы и доходы от участия в других организациях в EBIT все таки лучше включать. На практике те, кто SEC не отчитываются, делают кому как вздумается.
Рассчитать EBIT на основе операционной прибыли невозможно, поскольку в этом случае нечего добавлять (в операционную прибыль не входят расходы по процентам и налогам). Получается, что в этом случае будет эквивалентен операционной прибыли. Но использовать такой вариант нецелесообразно. Лучше и проще взять непосредственно операционную прибыль под своим истинным названием, поскольку она более понятна.
Еще, наверное, нужно пояснить суть показателя EBIT. Это оценка прибыли с позиций кредиторов. Дело в том, что привлекая дополнительные заимствования и увеличивая размер процентных расходов компания может вовсе избежать уплаты налога на прибыль, поскольку проценты вычитаются при расчете налога на прибыль. По этой причине они не должны беспокоить менеджеров и кредиторов при оценке способности компании обслуживать долги. Правда при этом вся прибыль достанется кредиторам. Именно поэтому EBIT нецелесообразно использовать для оценки акционерной результативности. В связи с этим, я, честно говоря, не очень понимаю причины столь высокой популярности показателя EBIT при оценке результативности компании. Нужно всегда иметь в виду его смысл и осознавать ограничения в использовании. Критики в англоязычном интернете предостаточно.
Результативность компании оценивается обычно с точки зрения инвесторов. А для них более осмысленными показателями являются NOPAT и прибыль после уплаты процентов и налогов.
Первоначально EBITDA использовался для определения способности компании обслуживать долги. Кредиторы, глядя на него, могут быстро определить, какую сумму процентных платежей «потянет» компания в ближайшей перспективе. Поскольку проценты по долгу сокращают налогооблагаемую прибыль, то вся сумма EBITDA может быть направлена на выплату процентов. Тогда чистая прибыль будет равна нулю. Налоги начисляются уже после выплаты процентов. Амортизация, как неденежный расход, также может быть полностью направлена на выплату долга. Правда, при этом компания не замещает износ своих основных средств. Но, кредиторов это волнует в последнюю очередь. На основе EBITDA вычисляются коэффициенты, которые лучше раскрывают способность компании привлекать, обслуживать и погашать долги, например, коэффициенты «EBITDA/Interest Expense» и «Total Debt/ EBITDA». Они используются даже солидными рейтинговыми агентствами.
Впервые изложено в рамках дисскуссии на форуме http://www.forum.cfin.ru
http://www.forum.cfin.ru/showthread.php?t=46881
суббота, 11 декабря 2010 г.
Старая сказка о проблемах IRR
Работая над статьей пришлось затронуть тему IRR. Вспомнил, что однажды попадался неплохой обзор. С трудом нашел.
http://members.tripod.com/~Ray_Martin/DCF/nr7aa003.html
Также неплохой обзор о разногласиях по допущению о реинвестировании промежуточных выплат
http://www.abe.sju.edu/check.pdf
http://members.tripod.com/~Ray_Martin/DCF/nr7aa003.html
Также неплохой обзор о разногласиях по допущению о реинвестировании промежуточных выплат
http://www.abe.sju.edu/check.pdf
пятница, 3 декабря 2010 г.
Как оценить премию за риск для непубличных компаний
Полезные советы от Игнасио Велеза-Парехи
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=366981
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=366981
Подписаться на:
Сообщения (Atom)